投資護城河是什麼？如何一句話分辨出5種企業的投資護城河

最後更新：2022-11-02

這篇文章市場先生要和你分享什麼是投資的護城河，

以及如何簡單快速用一句話判斷出企業是否有護城河的投資優勢？

投資護城河是什麼?

如果說企業像一間城堡，那「護城河」就是保護企業的利潤免於受到競爭侵蝕的安全防護。

「巴菲特是不是都會選擇ROE大於15%的股票呢?」

在不久之前一次讀書會中，一位網友向市場先生問到這問題，他的意思是：從高股東權益報酬率(ROE)的企業中，
是否比較容易找出巴菲特也會選擇的股票？

並不是只有他這麼想，許多談論巴菲特的書籍都會提供一些指標，幫助你快速找到一些安全且便宜的股票。

剛開始學投資時，我也是跟著這些財務指標做選股，包含ROE、ROA、負債比、本益比等指標，希望能找到其中的規律後，未來有一天能靠一個簡單邏輯建立的投資組合，讓資產能夠穩定成長。

但隨著閱讀更多巴菲特的資料發現，巴菲特並不愛談論他自己的操作方法，巴菲特是個性極度小氣的人，早年學習成長階段，曾有巴菲特的朋友買了巴菲特推薦的股票讓他非常的生氣，甚至要求對方賣出，他也禁止家人公布他的操作方法。

因此市面上的書籍大多是從巴菲特給股東的信去推敲他的操作。

而雖然這些方法可以簡化成一些指標，但經過一些數據回測後也發現，這些指標雖然有用，但如果都只看指標選股也會有許多不足。

基本面財務指標比率不能套用在全市場？

巴菲特的投資包含許多面向，包含賺取高殖利率、買進低估的股票、套利等等。

以巴菲特2017年底操作買進或加碼的幾檔股票為例(如下表1)，會發現巴菲特並不能用單一指標來解讀他的操作。

財務指標雖然是快速選股的好工具，但很難將同一個原則套用在全市場，舉2個例子：

1. 無法辨識落難的好公司

指標反應的是財報而非價值。好股票通常都不便宜，但當它變便宜時都是發生一些意外事件，財務指標通常也會一併變差。這時若單看財務比率，就會錯失便宜購入的機會。

2. 產業/公司特性無法一體適用

例如金融業、航運業本身有高槓桿的特質，成長速度高或相對高度穩定的公司則是本益比一直維持在20以上。如果單純將一個數字套用到全市場，會有許多機會錯失掉。

例如波克夏2017年初大買航空股、出清手上的石油相關股票，是認為若油價無法漲回去甚至持續走低，對航空業會有長期的優勢。

雖然與他早年宣布不投入航空業的言論不符，但時過境遷之下航空業已從多家競爭逐漸剩下少數的大頭寡占，而它最關鍵的每個機位成本，也存在實際價值與內在價值的落差(當然，我們不知道巴菲特實際上是如何估計的)。

如果單單用財務比率指標，這樣的標的很可能就會被排除在外。

簡單來說：財務比率是過去的資訊，對於未來的預測性並夠不強

先看是否有「護城河優勢」才用財報數據做確認

巴菲特的合夥人查理蒙格曾說：「我們都知道那些比率(財務指標)，但我從來沒有看他(巴菲特)拿筆算過。」

這並不是說指標沒有用，而是在觀察指標之前，更重要的就是「商業的本質」，

包含理解企業的運作、找到該產業的關鍵指標，還有一項最重要的，就是先考慮公司是否有「護城河優勢」。

這世界上任何一家賺錢的公司，利潤總會隨著新的競爭者加入而被侵蝕。不過有些企業有一些獨特的優勢，讓其他對手卻難以和它競爭。

如果說企業像一間城堡，那「經濟護城河」就是保護企業的利潤免於受到競爭侵蝕的安全防護。

若有兩間同樣的公司，隨著時間經過兩者利潤都會逐漸下降，但擁有經濟護城河的公司會因為利潤下降較慢，因此長期得到更大的利益。

找到企業有護城河，等於擁有一種長期可預測的優勢。

如何用一句話分辨出5種企業的經濟護城河?

有沒有比較具體的方式，能辨識出企業是否具備護城河呢?

在《投資的護城河優勢》這本書中，有談到5種辨識經濟護城河的幾項原則，市場先生把辨識方法變成簡短一句話，整理如下表：

1. 無形資產：包含品牌、專利、特許

品牌：相同產品，你會為了該品牌支付更高價格

代表消費者的認可，即使是品質一模一樣的商品也願意支付更高的價格。

例如：Tiffany珠寶、Nike運動鞋。

專利：擁有上千種專利，並且不斷更新

一般來說防止競爭能力並不強，但若擁有上千種專利且不斷更新，也能形成一種對手難以加入的情況。代表性的案例是大藥廠的專利藥品。

特許經營權：擁有特許經營權

通常是政府給予的特權，不易申請。例如高鐵、砂石場、垃圾場、煉油廠等。

2. 轉換成本：

轉換成本就是使用者轉換到其他廠商，需要付出極大的代價。

例如需要多花很大額資金重新購置器材或學習操作。例

如Adobe的 Photoshop繪圖軟體，學會以後很難再換成其他軟體。或是Oracle資料庫，使用後很難再用其他資料庫。

3. 網絡效應：

網絡效應就是越多人用越好用、媒合供給和需求雙方

有些產品媒合需求者與供給者雙方，例如拍賣網站，賣方越多，就會吸引更多買方，而買方更多又會吸引更多賣方。Facebook、Line等新興社群軟體也都有這類特質。

4. 成本優勢：包含生產程序、地點、特有資產

透過別人沒有的生產流程降低成本

有些生產程序，在新的競爭者模仿之前可以帶來一段時間的優勢。例如當年Dell戴爾電腦，跳過中間商直接銷售給消費者，大幅降低中間大中小盤的成本以及降低存貨量。

距離造成的運輸成本相對生產成本來得高

地點也可能帶來優勢，例如鋼鐵、砂石這類重量相對價值沒那麼高的產品，運送的成本相對很高，因此在產地周圍地區會有極大的競爭優勢，距離更遠的廠商即使生產成本低，但因為運費高因此很難加入競爭。

擁有一些世界級的天然資源、成本比別人低

特有資產通常是只有一些特殊的天然資源，例如礦藏、林業資源等等，而且其他廠商很難取得，因此可以形成獨有的競爭優勢。

5. 規模優勢：包含規模經濟與獨佔

固定資產高且規模遠大於同業5~10倍

規模經濟若要發揮優勢，通常指的是因為本身的規模遠大於同業好幾倍，因此固定成本有可能透過被分攤掉，讓成本降得更低。例如如果你是規模最大的網路電視，你可以擁有更多資源取得更高價的昂貴節目，進而繼續長期維持自身的優勢。

在某個小領域形成獨佔

另一種規模優勢是形成獨佔，但獨佔不可能發生在大規模的市場，通常是在小規模的領域達成獨佔，讓第二間企業想進入的代價太高甚至不划算，就能享有長期的超額利潤。

真護城河 vs 假護城河

護城河真正的意義在於，企業擁有優於其他企業的競爭力。

但不代表符合護城河的特徵就有競爭力。

例如若有一間公司雖然擁有特許經營權，但其他許多公司也都有特許經營權。

或是公司品牌大家都聽過，但你購買時卻不願意為他付出高價，這些狀況都只能算是「假護城河」。

分析護城河之後，再從財務指標找機會

我認為如果想從基本面分析挖掘有利的機會，仍是要從企業本身的商業模式開始看起，至少巴菲特是這樣做。

如果單純先把所有企業用財務指標做篩選，想找出體質好的公司，那不如直接投資ETF，也同樣可以找到穩定的投資組合。

仔細研究護城河挑出好公司之後，這時再看財務指標就可以達到「確認」的作用，

如果與預想不符合也可以從中去分辨原因，也許一時落難的好公司，就藏在這些名單中！

最後推薦《投資的護城河優勢》這本書，這本書完整歸納出投資護城河的完整觀念，想了解更多真假護城河差別都可以去閱讀這本書。

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