BOXX值得投資嗎？市場先生完整評價BOXX /Alpha Architect 1–3個月箱型價差ETF

這篇文章市場先生介紹Alpha Architect 1-3 Month Box ETF，代號：BOXX。

BOXX是一檔主動式ETF，沒追蹤任何指數，主要利用美國S&P500等指數的選擇權做箱型價差(Box Spread)，目標是在扣除費用前，得到等於(或超過)1~3個月美國國庫券市場報酬。

因此BOXX報酬來源是資本利得，不是債券利息，基金公司可以選擇不分配收益，提供一種像是累積型短期債券ETF的效果，也有一些稅務優勢。

這篇文章為市場先生資訊整理與觀念教學分享，無任何投資推薦之意，ETF/基金投資有風險，投資前務必詳閱公開說明書並自行研究分析判斷。

BOXX基本資料介紹

BOXX ETF全名：Alpha Architect 1-3 Month Box ETF，是2022年Alpha Architect公司成立的主動式ETF，目標是透過選擇權箱型價差策略，得到扣除費用前的理論報酬，會接近(或超過)1~3個月美國國庫券(T-Bill)市場報酬。

BOXX最大特色，在於它的獲利來源是選擇權價差，屬於資本利得，並不是債券利息，

基金公司能保留大部分收益在淨值內，對美國人有延後資本利得稅效果，對非美國人則可以減少股息預扣稅。

白話來說，BOXX的特性類似於累積型短期債券ETF，市場定位就是傳統ETF的可能替代選項。

BOXX自從上市以來，報酬走勢也非常接近於其他超短天期的債券ETF。(如下圖)

截至2025/10/21為止，BOXX規模達約84.9億美元，與熱門超短債(Ultra Short-Term)被動ETF相比(例如：SGOV、BIL等)，規模偏小；

BOXX最近一年度費用率為0.1949%，在主動式ETF中不算高，但仍略高於類似的被動式ETF。

BOXX成立至今和短期債券市場報酬接近(但歷史資料有限)

• BOXX成立至今(約2年)的報酬表現都接近短期債券市場報酬
• 歷史資料有限，無法確定箱型價差策略長期而言能否持續達成操作目標

BOXX的操作目標是取得等於(或超過)1~3個月美國國庫券市場報酬。

我們可以找市場上真實投資1~3個月T-Bill的短債ETF來比較，衡量BOXX的真實表現。下表是BOXX和SGOV、BIL近一年績效表現比較。

由於BOXX是在2022/12/27成立，至今(2025/10/21)只有大約2年多一點的歷史，現在只有近一年數據可參考。

整體來說，BOXX近1年報酬和其他短債ETF相比還算接近，差異不算太大，範圍0.16~0.77%之間。

下圖是BOXX和SGOV、BIL的2023~2024各年度績效表現(Annual Return)比較，可觀察到BOXX成立以來的年度報酬表現，接近真實國庫券市場報酬。(數據來源：Portfolio Visualizer)

目前BOXX歷史資料有限，也沒經歷過如市場劇烈大跌的考驗，無法確定箱型價差策略長期而言，能否持續、穩定的達成投資目標(取得接近國庫券的報酬)。

BOXX的持股是選擇權，
透過選擇權組成箱型價差策略，能得到理論上接近無風險利率的報酬

箱型價差也譯做箱式價差、盒式價差、盒型價差等，指的都是同樣的選擇權組合策略。

在BOXX的策略中，箱型價差(英文：Box Spread)是由4個到期日相同的選擇權、倆倆搭配組成2個合成部位：

• 合成多頭(英文：Synthetic Long)：Long Call + Short Put
• 合成空頭(英文：Synthetic Short)：Short Call + Long Put

把這4個選擇權部位合起來，

你可以想成 Long Call 和Short Call風險對沖，Long Put 和Short Put 風險對沖，

對沖後，最後無論指數(例如：SPY或S&P500指數)怎麼漲跌，對這一整組選擇權的最終結算價值都不會有任何影響。

最終到期時，報酬會剩下選擇權定價理論公式中的無風險利率的值。

而市場無風險利率，一般接近於 0-3月公債殖利率，

這就是箱型價差策略能透過選擇權模擬出短期利率的原理。

不熟悉選擇權可看這篇：選擇權入門教學：Call和Put？Buy和Sell差異？

關於箱型價差的例子和細節我放在本文後面，有興趣的人可以自己去看囉。

在過去，選擇權箱型價差策略大多是機構投資人在使用，

例如選擇權造市商、金融機構的自營交易部門、避險基金等，會透過選擇權箱型價差策略當作一種短期資金調度的工具。

透過建立一組箱型價差，有資金需求的機構，不用到到銀行去填複雜的貸款申請表，從選擇權市場就能拿到靈活的短期資金，同樣的道理，資金過剩、想賺取利息的機構，也會透過買進箱型價差獲利。

而BOXX就是基金公司以相同的策略包裝成ETF，提供給一般投資人使用。

BOXX資本利得收益可累積，提供稅務遞延的優勢

BOXX的收益來源是選擇權交易產生的資本利得，美國法規允許基金公司把收益保留在ETF淨值中，就像是一檔累積型的短期債券ETF。

這會產生下面2種好處：

• 美國投資人：稅賦遞延優勢，只在你賣出的時候，才繳資本利得稅
• 非美國投資人：配息頻率比一般債券ETF少，配息屬於資本利得，可減少股息預扣稅

多數基金公司為了避免雙重課稅(就是投資收益在基金公司被課一次稅，到了投資人手上又被課一次稅)，必須遵守法定管制投資公司(英文：Regulated Investment Company)的規定，簡稱RIC資格。

根據RIC的規定，普通債券ETF必須把至少90%的利息收益分配給投資人，否則就不符合RIC資格。

但BOXX的收益是資本利得，不一定要分配出去，基金公司可以選擇不定期分配，這也是BOXX能做到稅負遞延，其他債券ETF辦不到的原因。

對非美國人來說，雖然不具稅賦遞延優勢(因為資本利得本來就免稅)，但仍有減少預扣稅的誘因。

大部分ETF，每次配息都會預扣30%配息金額，理論上無論是債券ETF (收入屬於利息)，或是像BOXX(收入屬於資本利得)，對非美國人都不需要課稅。

但在實際執行面上，券商會先扣預扣稅30%，隔年報稅時才退還，此外根據不同標的，也有些券商不會自動退稅。這就會造成投資人在等待退稅期間的時間成本損失，或造成實際稅務上的損失。

BOXX的除了獲利屬於資本利得，另一個稅務優勢在於BOXX配息頻率少，沒有配息的情況下，獲利都是自動滾入淨值中進行再投資，

根據歷史紀錄從2022年底成立至今只配息過1次，且配息屬於資本利得(就算扣了也會退，除非券商不退)，並不像其他傳統美國公債ETF是每月配息，這讓BOXX在稅務及複利上有些許的優勢。

市場先生補充：BOXX券商預扣稅退稅實際運作方式，暫時無法查證

因為BOXX配息頻率很少(歷史上目前僅1次)，所以目前並無法查證以前在各大券商買進BOXX的人，ETF配息時是否有被扣30%預扣稅，以及後續是否隔年有退稅。

歡迎有實際投資BOXX並經歷2024年配息經驗的網友，可以留言分享你使用的券商(例如Firstrade、IB)是否有扣預扣稅及發放退稅。

BOXX優點

• 報酬和短期債券相似，但有稅務優勢，報酬屬於資本利得，而不是屬於利息。
• ETF極少配息，報酬可保留在基金淨值內，有增加複利及稅務遞延效果。

BOXX缺點

• 選擇權箱型價差策略複雜，一般人難理解
• 無法完全消除選擇權的交易對手風險和流動性風險
• 未來稅務規則可能改變
• 推出時間較晚，歷史資料有限，能否取代短期債券有待觀察
• 在極低利率的環境可能不值得投資

市場先生評價BOXX

BOXX功能類似短期債券ETF，有稅務優勢，ETF推出時間不長有待觀察

BOXX主要提供兩種功能：

• 報酬近似美國短期公債
• 報酬屬於資本利得，可以不分配收益，投資人有稅賦遞延的優勢

BOXX不持有任何短期公債，而是操作選擇權來合成出類似國庫券市場的報酬。

因此BOXX的報酬來源不是利息，而是資本利得，這允許基金公司在符合RIC資格的情況下，不配息而把收益保留在ETF淨值內。

BOXX相比傳統短債ETF，在稅務上，
美國投資人可以獲得稅負遞延優勢，因為只有在賣出的時候才要扣繳資本利得稅；
對非美國人來說，則可能可以減少一些股息預扣稅，或者能減少等待退稅的時間成本、加速複利效果。

而BOXX因為不是債券，是選擇權組成，因此和一般債券ETF投資人承擔的風險不太一樣。

目前BOXX成立的時間並不長，沒有經歷過金融海嘯、新冠疫情等波動劇烈時期，不確定箱型價差策略長期表現是否穩定，因此BOXX是否能完全取代短期債券ETF，未來可以持續觀察。

另外這種類似於短期債券的報酬屬性的ETF，報酬結果高度受到當下Fed短期利率影響，目前美國的短期利率還算高。萬一未來出現長期低利率或零利率，我認為屆時會變得相對不值得投資。

BOXX最新股價走勢

BOXX風險報酬特性

• BOXX存在選擇權的交易對手風險、流動性風險和稅務規則改變的風險
• 目前歷史資料有限，無法確定箱型價差策略長期而言能否持續

BOXX風險主要來自選擇權操作，不像一般債券ETF來自持有債券的信用評等：

BOXX風險特性：選擇權的交易對手風險/流動性風險/稅務規則改變風險

1. 選擇權交對手風險：較低，但不能完全消除

操作選擇權需要承擔交易對手風險，簡單說就是選擇權的交易對手不履約而產生的損失。

根據ETF官網資料，BOXX買賣的都是標準化選擇權，全都是透過選擇權清算公司(Options Clearing Corporation ，簡稱OCC)清算。

OCC是美國最大的衍生性金融商品清算機構之一，主要清算Cboe、NASDAQ、NYSE等市場上標準化選擇權和期貨合約，
它是美國8個SIFMU機構之一，受SEC(證券交易委員會)和CFTC(商品期貨交易委員會)監管，
S&P Global給予的信用評等是AA級。

簡單來說，透過OCC清算的選擇權，任一方發生違約，OCC都會介入並確保履約，BOXX承擔的不再是個別券商或法人的毀約風險，而是OCC本身的系統性清算風險。

而OCC身為SIFMU機構之一，倒閉機率極低，但仍不代表已經完全消除。

補充：系統性重要金融市場事業(SIFMU)？

SIFMU的全名是Systemically Important Financial Market Utilities，指的是那些一旦倒閉或中斷服務，會大幅影響美國金融市場穩定的實體。

總共只有8個，除了OCC之外，常聽到的還有芝加哥商品交易所(Chicago Mercantile Exchange)、國家證券清算公司(National Securities Clearing Corp)等。

總之我覺得這是個不太可能發生，但的確存在的風險。

2. 選擇權流動性風險：極端情況下，價格可能偏離理論值，或沒有足夠的流動性成交

在市場劇烈波動的時候，選擇權的價格可能偏離理論值，買賣價差(Bid-Ask Spread)變寬，嚴重情況甚至無法成交。

一般來說S&P500等大型標的選擇權流動性都很充足，比較少有機會無法成交，容易出現的還是價格偏離、買賣價差擴大的情況。

如果這個時候BOXX合約剛好到期，要重新建倉，會被迫在不理性的價位成交，或是必須支付更多的交易成本，甚至流動性不足導致ETF無法買到足夠數量的選擇權部位，進而影響ETF的績效表現。

市場先生看法：價格偏離在對沖上我覺得影響較小，原因是它無論Call或Put，都分別有多空兩種對沖部位，例如多單價格偏離很多買貴(Long)，空單同樣就可以賣得比較貴(Short)。但因為這兩組通常是很接近但不同的履約價，所以仍可能有些許偏差。

但價格偏離，可能會導致市場價格，偏離選擇權定價理論，導致對沖後剩餘的無風險利率並不是理論值，變成別的數字。但至少從2022年這檔ETF推出到如今，也經歷過不少大波動，但還沒發生這種情況。原因是因為當選擇權價格偏離理論值，就會有人去套利，讓選擇權價格有機會恢復理論定價。但這並不代表價格偏離不會發生。

流動性的風險同樣不會太大，但比起價格偏離風險，流動性風險倒有可能稍大一點，
流動性風險意思是當市場極端、ETF規模很大的情況下，你需要建立很大數量的部位，但市場上能提供的少，或者因為交易金額大會導致報價偏離。因為它使用的是S&P500ETF的選擇權，理論上流動性足夠高，但市場總有一些極端的時候，而同樣如今尚未發生這風險。

3. 稅務規則改變風險：國稅局可能重新認定收入類型為利息

白話說就是，美國國稅局(IRS)可能會不認BOXX宣稱的資本利得報酬，直接要求基金公司把收益認列為利息，投資人就會失去稅務遞延優勢。

根據Tax Notes的分析，BOXX的策略可能抵觸美國第1258條「轉換交易規則」，及第1092條「跨稅規則」，也就是說，美國國稅局(IRS)有足夠的法源依據，要求Alpha Architect把收益重新認列成利息。

但截至撰文當下(2025/10/21)，沒有資料顯示美國國稅局(IRS)已經稽查認定BOXX有問題，但我們不能完全排除未來稅務規則改變的風險。

即便未來法規有變化，猜測並不會溯及既往，且一般應該會有足夠的時間緩衝去賣出轉換成其他部位。

4. 在極低利率的市場環境，BOXX可能不適用，甚至出現負報酬的可能

在美國歷史上有出現過接近0%的短期利率，但ETF本身有管理費成本，選擇權交易也會衍生交易成本。

目前撰文當下雖然短期利率接近3.5%~4.0%之間，但未來不排除有可能利率降低，

這會導致ETF扣除費用成本後出現極低報酬甚至負報酬的可能性，

由於BOXX這檔主動式ETF費用本來就比其他傳統債券ETF略高一點，雖然也不算太昂貴，但市場先生認為，萬一利率很低，這類ETF可能會變得相對不值得投資。

當然，同樣的問題也會出現在短期債券ETF上就是了。

而無論上述幾個風險看起來多低，假如你想投資BOXX，還是需要知道有這些風險存在。

BOXX持倉合約組成

BOXX主要持有不同到期日的SPY選擇權，截至2025/10/21，最多的是2025年12月19到期的SPY選擇權。

一般來說，以箱型價差做投資的選擇權到期日都不會太長，以1­~3個月內居多。

BOXX配息方式：不定期配息，且來源是資本利得

BOXX發行至今，只在2024/08/13配息過一次，每股股利為0.29(美元），之後就沒有配息紀錄。

前面介紹過，BOXX的特點是允許基金公司把資本利得獲利保留在ETF淨值內，並提供一些稅務優勢，這是BOXX和一般短債ETF的重要差異。

BOXX內扣費用：0.1949%

撰文當下(2025/10/21)BOXX目前的內扣費用總共是0.1949%，已包含費用減免0.05%。

根據ETF公開說明書顯示，基金公司承諾放棄或自行承擔部分費用，讓年度營運總費用不超過基金日均淨資產的0.1949%。(有效期限：2024/11/12~2026/01/31)

在沒有費用優惠的情況下，BOXX的真實內扣費用是0.2449%，目前不確定費用優惠到期後是否會延續。

BOXX與類似ETF比較

BOXX提供的是接近美國短期債券市場報酬，因此可以和真正買進短期公債的ETF做比較。

常見的短期公債ETF有SGOV、BIL和SHV，3檔都是真實買進短期公債的被動型ETF，不過追蹤的指數略有差異；資產規模都超過百億美元以上；費用率分別是0.09%、0.14%和0.15%，都比主動式的BOXX便宜，

在稅務上，實際上如SGOV、BIL和SHV等公債ETF是每月配息，非美國人被扣預扣稅，最終還是會退稅。

但一方面並不是每家券商都會退稅(例如嘉信就不會退)，另一方面從配息扣除30%預扣稅，到隔年退稅，中間其實有一段時間差。

也因此很少配息、配息也屬於資本利得、相對可自動再投資累積的BOXX，才有了額外優勢。

BOXX ETF 怎麼買？

購買美股ETF有許多管道，較常見的是複委託，與美股券商下單。

美股券商中，Firstrade第一證券提供完整中文操作介面，不會因為語言差異而覺得陌生；Firstrade也提供零手續費優惠，可以省下一些交易成本，還有不定期提供匯費補助，適合剛開始接觸美股投資的新手。

美股券商	一句話描述特色	官網連結
Firstrade	適合初學者的零手續費美股券商

• Firstrade第一證券特性：Firstrade評價
• 其它美股券商：美股開戶：知名美股券商與複委託比較

複委託也是很常見投資美股的方式，以前有分享過一些介紹：

• 股票證券開戶年條件與券商整理
• 複委託/美股券商交易成本比較

最後市場先生補充：選擇權箱型價差運作方式

以下只是盡量解釋BOXX的運作原理，假設你買BOXX時，了解實際上它是如何操作。但其實都不瞭解這些也可以。

下圖以S&P500選擇權為例，
它先在履約價4,000點位置買進買權(英文：Long Call或Buy Call)和賣出賣權(英文：Short Put或Sell Put)，組成合成多頭部位，特性是如果指數上漲，則獲利，如果指數下跌，則虧損。

與此同時，在履約價5,000點位置賣出買權(英文：Short Call或Sell Call)和買進賣權(英文：Long Put或Buy Put)，組成合成空頭，特性是如果指數上漲，則虧損，如果指數下跌，則獲利。

因為合成多頭和合成空頭部位的特性相反，損益相抵，

(你可以想成做多一口期貨，再作空一口期貨，兩個損益會直接完全抵銷)

合約到期後，只留下履約價差額的固定價值 (下圖下方平平的一條損益曲線，代表多空抵銷後，到期時剩餘的額外價值，不受指數高低影響)。

這固定價值的報酬率，理論上大概會接近1~3個月美國國庫券市場報酬。

箱型價差策略損益計算的例子：

舉例來說，如果有一組箱型價差，總共要支付950美元的權利金，但一年後後可以收到1000美元，意思就是：

• (A)建立一組合成多頭策略：需要支付2950美元權利金
• (B)建立一組合成空頭策略：可以收取2000美元權利金
• (A)+(B) 一共淨支出950美元權利金
• 根據建立(A)和(B)的選擇權履約價價差，到期損益固定在+1000美元
• 預期到期時，箱型價差報酬率 (1000÷950) – 1=5.26%

(一年到期僅為舉例，實際上選擇權到期日一般更短)

最後，
分享其他ETF投資教學：

1. ETF是什麼？怎麼買？ETF新手入門教學

2. ETF費用有哪些？台股美股ETF手續費、交易稅、內扣費用比較

3. 投資美股要繳稅嗎？美股配息30%預扣稅及海外所得稅詳解

這篇文章為市場先生資訊整理與觀念教學分享，無任何投資推薦之意，ETF/基金投資有風險，投資前務必詳閱公開說明書並自行研究分析判斷。

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