喬治．索羅斯》擊垮英格蘭銀行的人 – 避險基金大師

2023.06.26

投資大師

喬治 · 索羅斯（George Soros）是與股神巴菲特齊名的投資者、投機者，因擊垮英格蘭銀行一戰成名。

1970年，他創立量子基金，該基金回報率每年大約142.6%，成立30年內持續維持平均年報酬達30％的紀錄。

喬治 · 索羅斯的投資風格快、狠、準，因此也有「金融巨鱷」稱號。

本文市場先生介紹索羅斯的生平、職業生涯、投資哲學、投資決策實例，最後介紹他的參考書籍。

本文市場先生會告訴你：

金融巨鱷：喬治．索羅斯是誰？

喬治．索羅斯（George Soros）小檔案

出生：1930年8月12日（92歲）
出生地：匈牙利布達佩斯
學歷：倫敦政治經濟學院學士、文學碩士、哲學博士
經歷：索羅斯基金管理公司（Soros Fund Management）和開放社會研究所主席；美國眾議院外交事務委員會董事會前成員
成就：
• 1969年投資索羅斯1,000美元，現值5,142,300美元
• 1969年投資S&P 500指數1,000美元，現值25,889美元
• 1969年起算，與S&P 500指數相比，虧損的年數為 4：9
著作：《索羅斯帶你走出金融危機》、《美國霸權泡沫化：重新思考美國的角色》、《索羅斯論全球化》、《開放社會》、《全球資本主義危機》

喬治．索羅斯名言錄：

金融市場是不可預測的。
市場總是處於不確定和動蕩之中，忽視顯而易見的事件，押注人們意料之外的事情，這樣才能賺錢。
判斷對錯並不重要，重要的在於正確時獲取了多大利潤，錯誤時虧損了多少。

索羅斯成長背景：經歷二戰，危難中從父親身上學到求生技巧

1944年，納粹對匈牙利展開侵略，索羅斯的童年就此宣告結束(當時他年僅13歲)，靠著父親的精明手段和求生信念，他們一家人憑藉假身分逃過一劫。

後來索羅斯回想起這段經歷，是他生活中最快樂的一段時光，因為他從生死危難中學會了求生的技巧，這對他之後的投資生涯很有幫助，

第一是不要害怕冒險，第二是冒險時不要押上全部家當。

1930年，索羅斯出生。
1944年，納粹德國佔領匈牙利。
1947年，全家移民英國，索羅斯兼職擔任鐵路搬運工和夜總會服務員，以支付學費。
1952年，畢業於倫敦政治經濟學院。同年，獲得科學哲學學士學位，深入研究Karl Popper的哲學思想。

職業生涯：從績效報告驗證哲學理論，發展反身性理論

1956年-1973年間，索羅斯在投資公司擔任分析師，專做歐洲股市，當時他運用哲學理論，將十萬美元拆成十六個部分，然後分別選擇股票進行投資，他每個月都會把投資決策寫成報告，發給業界的投資分析師，受到許多分析師青睞。

透過這樣的方式，索羅斯不斷檢驗他的哲學理論，並在實際投資操作中驗證，隨後發展成知名的反身性理論 (Reflexivity，也有的翻譯成反射性理論)。

1956年，移居美國，進入金融投資界。
1968年，成立專做貨運界股票的基金「首鷹基金」（First Eagle Fund）。
1969年，以四百萬美元成立第一檔私募基金「雙鷹基金」（Double Eagle Fund）。
1973年，離開他服務十多年的布萊施洛德投資銀行，並以一千兩百萬美元，成立自己的私募基金，名為索羅斯基金。
1978年，將基金名稱改為「量子基金」（Quantum Fund），源於量子力學的測不準定律。
1980年，基金績效達100%獲利。
1981年，與羅傑斯拆夥，單獨經營量子基金，但此時基金績效下滑，是有史以來最差紀錄，此時索羅斯決定暫時退休。
1984年，退休三年後，於1984年復出。
1992年，因大舉放空英鎊，建立100億美元的部位而得到「擊垮英格蘭銀行的人」稱號，抱回20億美元的利潤。
2007年，美國爆發次貸危機，在索羅斯管理下，同年量子基金報酬達32%。
2011年，《富比士》全球富豪榜排名第46位，同年七月，宣布結束四十多年的對沖基金經理生涯。
2012年，做空日元，賺進10億美元。
2015年，宣布真正退休，不再管理投資，將全力推動慈善事業。

索羅斯的投資哲學

索羅斯的早年經歷，深深影響著他之後的人生觀，也反映在他的投資哲學和管理風險上，

市場先生整理出以下7個索羅斯的投資哲學。

索羅斯投資哲學 1：積極管理風險

索羅斯青少時期經歷第二次世界大戰，面對納粹德國佔領匈牙利，每天最迫切面對的人生課題就是求生，多虧索羅斯的父親掌握生存之道，身為猶太人的一家人才得以倖存，

索羅斯父親告訴他三個風險管理法則：

你可以承擔風險
承擔風險時，絕對不可以抱著賭博心態
永遠要有認賠殺出的準備

案例：
1987年，索羅斯管理的量子基金，持有部位放空東京股票市場，同時做多紐約S&P期貨，但隨後面臨1987年10月19日黑色星期一的股市崩盤，道瓊崩跌22.6%，同一時間，東京股市也受到政府護盤。

索羅斯採用上述風險管理法則，立刻決定出脫部位，但由於部位規模太過龐大，導致強大賣壓，最後部位是在195到210之間陸續脫手，等到部位完全出清後，當天價格收在244.50，損失估計超過 2 億美元。

索羅斯投資哲學 2：市場總是錯的，觀點也可能有誤

索羅斯的投資哲學總是強調他的哲學概念，這點從他一開始踏入投資界就反映出來，當時他在倫敦從事不同國際市場的黃金股票套利交易，以獨特的選股眼光被視為歐洲股票專家，他曾在《全球投資漫談》表達看法：「吉姆羅傑斯與我之間最大的差異是，吉姆認為流行思維總是錯誤的，而我認為我們本身的觀點也可能有錯。」

他認為我們每個人的觀點多少都存在瑕疵和偏見，經常會產生錯誤，當他最早成立量子基金時，便開始測試這套理論，留意市場中大家容易忽略的趨勢和突發狀況。

他在《索羅斯談索羅斯》書中提到：「我們對自己所處世界的了解本身就存在缺陷。參與者的觀點和預期事物的實際狀況之間永遠存在落差。

有時候落差小到可以忽略，但其他時候這個落差都大到足以成為決定事件走向的關鍵因子。歷史是由參與者的錯誤、偏見與錯覺所建構的。」

案例：
1930年代，當時銀行業受到嚴格管制，外界普遍認為不具發展潛能，許多分析師也不重視該產業，但索羅斯認為這種情況將改變，因為他看到許多經營者陸續退休，改由具有MBA學位的年輕人接手，這些新一代的管理者更重視基本面，將改變整個產業原本的僵化模式。

1972年，索羅斯將他的觀察寫成報告「成長型銀行案例」（The Case for Growth Banks），預測銀行類股的上漲趨勢，最後創造50%獲利。

索羅斯投資哲學 3：反身性理論

「反身性理論」（英文: Reflexivity 也有些翻譯為反射性、反思性）可以說是索羅斯投資哲學的中心思想，關於這個概念，可以參考他的著作《金融煉金術》

反身性理論到底是什麼？

簡單來說，是指投資者的「主觀認知」與市場的「客觀事實」之間的偏差，兩者會相互影響、相互作用，不斷循環。

索羅斯深信，人永遠無法真正感知事實，因為人的行為總是會受到各種偏見影響，投資人的非理性行為會導致市場走向繁榮或蕭條，也就是說，投資的決策往往不是基於現實，而是人們對於現實的看法，進而影響價格。

索羅斯這樣解釋：「讓我們區分現實的客觀與主觀，思維認知構成主觀，現實則構成客觀，換句話說，主觀是指大腦認知，客觀是指外部現實；外部現實只有一種，主觀卻有好幾種可能。」

反身性理論本身是一個循環迴路，感知會改變事實，事實又改變感知，不斷循環。

舉個簡單的例子：股價上漲後，投資人覺得更有錢，然後花掉更多錢，企業獲利因此增加，此時分析師強調基本面改善，建議投資人買進，於是又帶動股價上漲，接著投資人又覺得錢變多，進而花更多錢，整個過程不斷循環，索羅斯把這個過程稱為反身程序。

案例一：預測金融危機發生

索羅斯運用認知思維和事實之間的關係來獲利，這套思考框架甚至讓他得以預測金融危機的發生，來看看他怎麼說：

「我的第一本書《金融煉金術》於 1987 年出版，在書中我試圖解釋金融市場的內在哲學理念，對沖基金業界很多人都讀過這本書，商學院也把它當作教科書，但是其中的哲學論述沒有引起太大迴響，我自己也開始懷疑，這是否是一個重大見解，畢竟我所涉及的主題是眾多哲學家自古以來就在研究的。毫無疑問，這個理念框架對我個人來說十分有用，但其他人似乎並不像我一樣覺得有價值。直到 2008 年的金融危機，這一切都改變了。我的理念框架使我預見這場危機，又能在它到來時做出應對，它使我比其他人更能預測事件發展，且能提出充分解釋。」

索羅斯對效率市場假說提出質疑

索羅斯之所以謙虛的說反身性理論的迴響不大，是因為該理論違背當時的主流思維：效率市場假說（Efficient Market Hypothesis）
延伸閱讀：效率市場假說是什麼？

效率市場假説是指投資者本質上行為理性，市場運行趨於均衡，索羅斯對此提出質疑，他認為人的認知不可能完全理性，認知偏差或偏見都將導致金融危機或泡沫。(巴菲特同樣也不認同市場完全有效，只能說長期而言一些時候是有效率的)

市場的平衡狀態遇到重大干擾因素後，必定失衡，人們的偏見影響股價，影響甚至超過真實資訊，他認為這種偏見是自我強化意識（Self-reinforcing），會與市場走向相互作用。

索羅斯深信，人永遠無法真正感知現實，因此人的行為總是會受到各種偏見的影響，市場參與者的非理性行為導致市場走向繁榮或蕭條，而這也替投資人提供了獲利機會。

他也提到：「我們需要從根本上重新思考經濟理論的假說和理論，因為經濟學一直在努力提出類似牛頓定律那樣普遍有效的定律，我認為這是不可能的，你需要一種新的方法，以及新的標準。」

案例二：預測房地產信託基金（REITs）泡沫化

1970年，索羅斯寫了一篇分析報告，以REITs的泡沫化為例，提到反身程序的四個階段：

第一階段：因為銀行利率偏高，REITs比起傳統的融貸工具更吸引人。索羅斯預測REITs數量會增加。
第二階段：REITs不斷成長，資金湧入房屋抵押貸款市場，造成房地產行情高漲，也提升了REITs獲利。
第三階段：過了一段時間，房地產市場回落，房價放軟，導致REITs無法回收抵押貸款，銀行開始恐慌，要求清償貸款。
第四階段：隨著REITs收益下跌，最終導致價格崩跌。

索羅斯運用反身性理論，預先辨識市場趨勢，在整個循環的上升與下跌階段獲利，在其他人還沒發現之前，及早建立部位。

想了解更多關於反身性理論的內容，可參考索羅斯2009年在《金融時報FT》發表的《反身性通論 Soros: General Theory of Reflexivity 》。

索羅斯投資哲學 4：先下手，再研究細節

索羅斯的投資策略憑靠直覺，手法快、狠、準，他一旦做了決定就不會遲疑，因此留下名言：先下手，再研究細節。

舉例來說，1971年，他閱讀《金融時報》，看到英國政府準備為勞斯萊斯公司紓困，他立刻下令基金同仁，買進英國債券。

索羅斯投資哲學 5：看清趨勢，驗證假說，運用理論

索羅斯能取得高報酬，主要有三點：

看清趨勢：索羅斯依靠直覺，簡化投資策略，他不相信規避風險可以靠理論計算出來，看清楚局勢後，他會以槓桿提高買賣部位。
驗證假說：靠直覺和判斷，驗證假說。
充分應用反身性理論。

1992年，索羅斯遵循這三點，大舉放空英鎊取得驚人獲利。

索羅斯投資哲學 6：趨勢投資

量子基金是全球規模最大的對沖基金之一，投資包含外匯、股票和債券，並運用大量衍生商品和槓桿融資來操作。

趨勢投資的概念源自反身性理論，趨勢是由投資人的認知與現實的偏差所推動，雖然這種市場趨勢無法精準掌握，但索羅斯憑靠經驗和直覺，得以預測趨勢發展。

索羅斯投資哲學 7：下大賭注

1992 年，替索羅斯管理資金的 Stanley Druckenmiller 提出做空英鎊的想法，但索羅斯不同意他穩步建倉的建議，他指出如果真的有勝算，你就必須下大賭注，甚至要賭上性命。

Stanley Druckenmiller 事後談到：「我從他那裡學到很多東西，最重要的是，不是你對或錯，而是你對的時候賺了多少錢，錯的時候賠了多少。」

索羅斯投資決策實例

大舉放空英鎊，擊垮英格蘭銀行
槓桿投資

案例一：大舉放空英鎊，擊垮英格蘭銀行

1992年，索羅斯因大舉放空英鎊在一天內賺進10億美元，被稱為「擊垮英格蘭銀行的人」。

要了解他如何藉由放空英鎊獲利，我們需要先了解當時的社會背景：

1990年，當時歐元還沒出現，英國政府加入「歐洲匯率機制」（ERM），英鎊屬於歐洲貨幣體制的一部分。

「歐洲匯率機制」是由歐洲經濟共同體於1979年制定，限制其成員國的匯率波動區間，原意是要維持各國貨幣之間的匯率穩定，然而，這個匯率機制有著致命缺陷，如同現今歐盟面對的狀況一樣，當時歐洲成員國各自經濟實力不同，而且各國利益彼此衝突，加上當時英國處於高通脹和低利率階段，英鎊想要達成ERM的要求，維持英鎊對馬克的匯價基本上已經很吃力，勢必要付出極大代價。

索羅斯意識到英鎊對德國馬克的估值過高，英鎊貶值只是遲早的事，便決定放空英鎊，並建立空頭部位，約 15 億美元。

1992年9月15日，英鎊開始暴跌，幾個小時後，英國政府宣佈升息5%，並開始用其外匯存底購買英鎊，但最終仍被迫退出ERM，隔天英鎊兌德國馬克下跌 15%，兌美元下跌 25%。據估計，索羅斯在這場交易中賺進 10 億美元。

案例二：槓桿投資

索羅斯把槓桿投資分成三層結構，分別針對股票、債券和外匯進行操作，

對於使用槓桿的基金，一般不會區分本金和貸款，但索羅斯自己的規則是：股票用本金，槓桿就用在指數期貨、外匯和債券，

之所以這樣做，索羅斯有一套自己的原則，也能看出他很注重避險：

「將大部分本金用於流動性較差的股票，可以避免被迫追加保證金時血本無歸。」

在股、債、匯三層結構中，大量運用不同比例的槓桿，相互增加獲利和避險的空間。

這種操作本質上源自他的投資哲學：注重避險、趨勢投資、驗證假說、運用理論，在直覺判斷下，索羅斯只需要兩天驗證上漲和下跌，就能大致確定投資部位是否需要調整。

市場先生提示：我對索羅斯這段的概念的理解如下，

期貨本身有很好的流動性，也有槓桿的彈性，交易者可以在100%(無槓桿)、120%、200%、300%等等不同槓桿之間調整，槓桿大小取決於部位大小與保證金之間的比例。

而只要使用槓桿，代表資金運用比較緊，因此要將現金留流動性最差的部位，因為一旦發生意外，這些部位難以緊急變現，如果沒有及時追加保證金會造成的傷害也最大，如果較多現金是分配在它們上面，那需要追加保證金的情況就會少很多。

量子基金投資策略與績效

量子基金投資策略

量子基金的投資涵蓋目前避險基金所有項目，涉略各類資產，主要仍以股票、債券和外匯為主，自 1969 年以來，平均每年回報率約為 20%。

量子基金投資績效

量子基金回報率每年大約142.6%，成立30年內持續維持平均年報酬達30％的紀錄。

1969-2000年，複合年報酬率32%。
1970-19800年，索羅斯與吉姆．羅傑斯(Jim Rogers)合作，11年間報酬率3365%。
1981年，過早誤判經濟衰退建立債券部位，出現較大虧損達-22.9%。
1985年，槓桿押注日圓、馬克，年報酬率高達122.2%。
1992年，放空英鎊賺進10億美元。至1994年基金規模成長至110億美元。
1998年，規模最高峰達220億美元。

索羅斯名言語錄

1. 每個泡沫都有兩大組成要素：一個是真實的趨勢，另一個是對該趨勢的誤解。

2. 市場始終處於不確定和不斷變化的狀態，要透過關注意想不到的事來賺錢。

3. 市場價格總是錯誤的，因為它們代表對未來的偏見。

4. 市場是不完美的，所以你需要監管，但要知道監管者也是人。

5. 我的特點是我沒有特定的投資風格，更確切地說，我試圖改變我的風格以適應環境。

6. 如果非要總結我的實戰技能，我會用一個詞：求生。

7. 一旦我們意識到人對事物的理解必然存在缺陷，就不會因為犯錯而覺得丟臉，只有錯誤發生而不去修正才令人感到羞恥。

8. 我之所以富有，是因為我知道自己什麼時候做錯了，基本上我是靠承認自己的錯誤而活下來的。

9. 最重要的是，不是你對或錯，而是你對的時候賺了多少錢，錯的時候賠了多少。

10. 先假設市場總是錯誤的，所以如果你效仿華爾街其他投資人，你注定失敗。

快速重點整理：索羅斯投資哲學給我們的啟發

一般投資大眾如果想模仿索羅斯的投資方法，很有可能會陷入困境。

無論大舉放空、依靠直覺、槓桿投資，聽起來都跟傳統建議相差很大，

但也因為這樣，可以看出索羅斯在市場始終保有彈性、靈活度，以及求生的韌性，他時時刻刻都在市場上磨練自己。

市場先生整理以下兩點，相信對一般投資人來說是很重要的準則：

1. 承認錯誤：索羅斯曾說：「我有可以辨識自身錯誤的準則。」
投資大師往往勇於承認自己的錯誤，一旦犯錯，他就會果斷認賠殺出，為自己的錯誤負責，也認為辨識自己的錯誤，從錯誤中學習，就是取得成功的祕訣之一。

2. 規避風險：對於索羅斯來說，保障資本最好的方法就是規避風險，你可以採用索羅斯的做法：一旦犯錯先出場，然後再從錯誤學習，每個人對於規避風險可能都有不同的方法，如同巴菲特強調安全邊際，每個投資人應該建立一套屬於自己的風險控制法則。