垃圾債券之王:麥可‧米爾肯》美國金融界最具影響力的金融思想家

垃圾債券之王:麥可‧米爾肯》美國金融界最具影響力的金融思想家 他如何在垃圾債券市場玩出一片天?

在1980年代,華爾街有位叱吒風雲的人物:麥可‧米爾肯,他獨到的眼光使他找到一個無人競爭的資本市場,先行進入並且成為壟斷者。

他對於非投資等級債券(又稱高收益債券、垃圾債券)的鑽研及投資無人能及,
不但被譽為是「垃圾債券之王」更被譽為是「繼J.P.摩根以來,美國金融界最具影響力的金融思想家」。

本篇文章,市場先生將介紹米爾肯傳奇的一生,
包含他是如何在垃圾債券市場玩出一片天以及他後來入獄又遭到美國總統川普特赦的故事。

垃圾債券之王:麥可‧米爾肯(Michael Milken)是誰?

麥可‧米爾肯(Michael Milken)小檔案:

  • 出生:1946年
  • 出生地:美國加州
  • 學歷:賓州大學華頓商學院MBA
  • 職業:金融家、慈善家
  • 職稱:前華爾街投資銀行債券部門主管
  • 投資特色:擅長找出垃圾債券中被忽略及低估的資產、替新興公司包裝及行銷垃圾債券、協助公司進行槓桿收購
  • 成就:被譽為是繼P.摩根以來,美國金融界最具影響力的金融思想家。2018年《富比士》雜誌排行全球富豪第606位,預估身家約37億美元
  • 外號:垃圾債券之王

垃圾債券之王

出生於中產階級家庭,求學成績優異

米爾肯在1946年出生於美國加州,父親是一名會計師,
因此他從小就幫父親整理支票的分類、協助父親進行報表的編制等,對數字有極高的敏感度跟天份。

大學時,他考取加州大學柏克萊分校,
在柏克萊就學期間,他曾閱讀克里夫蘭聯邦儲備銀行前行長W. Braddock Hickman撰寫的一份信用研究報告,
內容提到非投資等級債券組合提供的風險調整後報酬高於投資等級債券組合的回報,
這份研究報告後續也影響了米爾肯對於非投資等級債券(又稱高收益債、垃圾債券)的看法。

米爾肯憑藉著優異的成績,研究所考取頂尖的賓州大學華頓商學院,1970年,他以全A的成績獲取MBA學位,可以說是一名學霸。

麥可‧米爾肯的投資策略是什麼?

從投資垃圾債券,到為新興公司包銷垃圾債券,最後還幫助公司進行槓桿收購(leveraged buyout)

1970年,從華頓商學院畢業後,米爾肯加入了華爾街投資銀行德崇證券(Drexel Burnham Lambert) ,擔任低評級債券研究部門主管,同時他也被給予一些資金可以去做交易。

經過研究後,他發現傳統的華爾街投資者都只著重在那些績優的公司,但是卻忽略了那些暫時收益不佳但卻具有巨大潛力的公司,
他透過歷史數據的分析發現,一個多樣化的低評級債券投資組合,不但會帶來更高的回報,而且風險有限。

在二次世界大戰後,美國完善了許多監管措施,會保護投資者不會因為企業破產或是欠債而遭受損失,因此米爾肯開始了他的垃圾債券投資之路,在接下來的17年中,米爾肯只有4個月投資成績是下滑的,其他時間都是績效斐然。

這邊值得一提的是,垃圾債券雖然在現今看來是個普遍的投資工具,但是在1970年代,垃圾債券不被多數人所接受,所以米爾肯的選擇在當時是非常大膽的做法。

麥可‧米爾肯的投資歷程

1973年:米爾肯說服了他當時的老闆,讓他新成立一個高收益債券交易部門,這項業務很快就獲得了100%的投資回報。

1974年:能源危機引發高通膨及失業率,當時美國信用嚴重緊縮,許多公司的債券都被降低評級,淪為垃圾債券,這種債券在投資者眼中,風險極高,可能血本無歸,因此大家都急於低價拋售。然而,米爾肯卻看到了這些垃圾債券中的價值。他透過大量的研究,了解發行公司的經營狀況及償債能力,然後去決定這些債券的價值。他大膽的接手這些債券,並且說服投資者投資他所看中的這些垃圾債券。後來,他獲得了巨大的成功。

1976年:米爾肯所管理的債券部門獲利佔公司的利潤,已經從最初的35%提高到近100%,也就是說整家公司幾乎是靠他在賺錢,他當時的年收入預估約500萬美元。他創造出垃圾債券的市場規模約400億美元,幾乎壟斷了全美國垃圾債券的市場。

1977年:
米爾肯已經是華爾街公認的垃圾債券第一把交椅,然而,隨著投資垃圾債券的人愈來愈多,但投資標的有限,垃圾債券巨大的獲利空間也逐漸被壓縮。
米爾肯思考後決定化被動為主動,與其等那些公司的信用評等被降級,還不如主動去找一些發展中的新興公司,並且放債給他們
這些新興的小公司因為還在發展階段,無法獲得良好的信用評級,因此也正好需要米爾肯這樣的角色幫他們募集資金,於是米爾肯搖身一變成為了替新興公司包銷高收益債券者。
最典型的例子就是米爾肯跟美國微波通訊公司(MCI)的合作,MCI是一家電信公司,成立於1963年,但是當時的市場幾乎被電信巨頭AT&T壟斷,米爾肯以9.5%的回報率幫它發行了債券,共募得高達20億美元。
有了這些資金的注入,MCI開始開拓電信光纖業務,成功打破當時AT&T一家獨大的局面。其後10年間,米爾肯透過包銷垃圾債券,共募集超過930億美元。

1980年代:
腦袋靈活的米爾肯又開始一個垃圾債券新的玩法,就是幫小公司發行垃圾債券,使它能夠去併購大公司,就是所謂的槓桿收購(leveraged buyout),這也使得許多大公司的老闆不寒而慄,因為這種操作方式是幫助小公司藉由發行垃圾債券去獲得大量的資金,然後以此買進大公司的股份。
當時跟銀行的借款並不是看借款人有多少資產,而是看被併購的公司有多少資產,因為大公司通常信用良好,小公司就可以用它來當作未來償還資金的保證,因此得以借入得更多的資金再購入大公司的股票,最終上演「蛇吞象」的局面。
這種方式也被視為惡意併購,因此讓米爾肯成為一個備受爭議的人物。然而,這也促成了1980年代美國的企業的併購熱潮,1989年的傳播集團WPP就是用這種方式收購了奧美公司,之後透過持續性的併購,成為了全球最大的傳播集團。

從天堂掉到地獄:被起訴入獄,最後被美國總統川普特赦

米爾肯當時在市場上可謂叱吒風雲,然而樹大招風,不斷有人去舉報他違法經營。
1986年,米爾肯手下一位投資銀行家因被控涉嫌內線交易而被捕,後來米爾肯也接到了傳票。
1989年3月時,米爾肯及他弟弟因涉嫌證券詐欺的98條罪狀被起訴。
1990年,他被判10年監禁、罰款高達11億美元,並且終身不得再從事證券業。

1993年,米爾肯在入獄22個月之後被提前釋放,但之後卻被診斷出罹患了前列腺癌。
在治療的過程中,他發現了癌症領域研究經費的不足,因此成立了專門的前列腺癌基金會,以贊助前列腺癌的研究,《財富》雜誌還稱他為「改變醫學的人」。
此外,他還跟朋友一起出資5億美元創建了知識寰宇公司(Knowledge Universe),投身教育服務行業,目前該公司旗下已經有13家企業,年產值超過15億美元,米爾肯再次搖身一變成為教育巨頭,證明了只要有遠光跟魄力,做什麼都能成功。

2020年2月,當時的美國總統川普頒布了一系列的行政赦免,其中一項就是特赦債券天王米爾肯,他之前被判終身不得再從事證券業的禁令因這次特赦可能被取消。
川普十分肯定米爾肯在癌症研究方面的貢獻,白宮發言人 Stephanie Grisham 也稱米爾肯是美國最偉大的金融家之一,因為是他首先在企業融資中使用高收益債券。

快速重點整理:從米爾肯的故事中獲得的學習跟啟發

與以前介紹過的一些大師不同,米爾肯並非基金經理人,
他是在投資銀行工作,主要靠包裝行銷垃圾債券賺取價差,因此和一般投資人的角色不太一樣。

換句話說,它不是買金融產品的投資人,而是金融投資產品的生產者、賣方。

然而,我們可以從他身上學習到的是他做事情的態度。

  1. 他不墨守成規,勇於挑戰新的領域:米爾肯從一開始就不遵循華爾街既有的遊戲規則,在那個時代垃圾債券不被多數人所接受,但他卻可以從別人眼中的垃圾中找到黃金。即使最後被法院判決不得再從事證券業,他在其他領域仍然可以有非常傑出的成就,證明他的眼光及行事有其獨到之處。
  2. 要創造超額報酬,不能做大家都在做的事:雖然米爾肯一開始在垃圾債券市場賺了很多錢,但當大家都投入這個市場,它也有飽和的時候,此時就很難創造超額報酬,還好米爾肯的腦筋也動得很快,馬上去尋找下一個投資機會,幫企業用高收益債融資在當時是非常創新的做法。所以給投資人的啟示是,當市場接近飽和的時候很難創造超額報酬,想要賺取超額利潤,就要去別人還沒發現或是很少注意的地方。

市場先生心得:認識你的交易對手,投資可以做得更好

之所以會想談談這位垃圾債券之王,並不是要告訴大家垃圾債券如何投資,
而是想讓大家知道,投資不是只有買進金融產品,我們其實也應該從「賣方」的角度去思考問題。

我們這個時代的投資人對高收益債,已經不算陌生,是一種很常見的金融產品,但在米爾肯那個時代並非如此。
由於垃圾債券屬於高風險商品,有很高的違約風險,而且流動性通常很差,所以在當年是非常不受待見的產品,

米爾肯的在高收益債券開創出的新市場,讓更多需要資金的企業、以及需要報酬的投資人,彼此之間媒合,從這角度來說他是十分值得讓人佩服的。

創造出這樣的債券市場,這讓很多企業度過難關、突破困境,但中間勢必也有很多地雷,
甚至像故事中所說,某些小公司擁有資金後甚至有能力執行惡意併購來獲利,而他在其中可能也涉及很多內線交易,
我想這也是他受到許多道德爭議的原因。

我們一般人其實沒有辦法跟米爾肯有一樣成就 (當然,一般人也不想像他一樣坐牢就是了),
因為他是賣方,而我們是買方,角色不同、關注的重點也不同。

不過藉由認識賣方,我們可以對這個市場的輪廓有比較清晰的認識,
市場不是我們想的那麼資訊對稱,我們買到的商品也不是都那麼安全。

要記得,米爾肯的工作並非確保投資人擁有高的報酬,而是「盡可能促成更多的成交」,
他只負責賣和搓合、創造供給和需求,並從中賺取佣金,
至於這些企業的債券違約風險,仍是由投資人承擔,
這並非不公平的交易,因為投資人也有得到額外的債券報酬做為補貼,也自己做出決策,
只是不見得每個投資人都能清晰的理解風險。

對投資人來說,重要的不是這個金融商品賣了幾百億或者他業績多好,畢竟這跟我們無關,
重要的是清楚認識高收益債這種產品,理解它的特性,才可能避開一些風險和陷阱。

最後市場先生挑選幾篇以前寫過的文章,
可以讓你更了解高收益債,有興趣自己研究囉:

1. 高收益債券是什麼?

2. 墮落天使債券是什麼?為什麼風險比較低?

3. 高收益債券利差是甚麼意思?

4. 債券違約率與回收率是甚麼意思?

5. 歷史不同評級債券違約率統計資料

市場先生帶你認識更多投資大師:

1. 巴菲特的賠錢虧損股票清單》從9筆失敗投資中學習經驗

2. 頂尖避險基金 小巴菲特:比爾‧艾克曼(Bill Ackman)是誰?

3. 美國長期資本管理公司(LTCM)的興衰:給投資人的4個投資啟示

4. 價值投資大師:喬爾‧格林布萊特》曾經10年內平均年化報酬率高達50%

5. 威廉歐尼爾的CANSLIM選股法是什麼?

專欄作者:牟均俞 主編:市場先生

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