股利折現模型是什麼？公式如何計算？用來估價時的注意事項整理

股利折現模型是計算股票價值的一種方法，是一種絕對估值方法，用未來領到的股利來衡量這個股票現在值多少錢比較合理。

這篇文章市場先生介紹，它的公式如何計算、缺點有哪些、和現金流量折現的差異，以及投資人該如何使用股利貼現模型。

股利折現模型是什麼意思？

股利折現模型：用未來領到的股利，衡量這個股票現在值多少錢比較合理

股利折現模型(英文：Dividend Discount Model , 簡稱：DDM)，又稱為高登成長模型，以學者邁倫·J.高登命名，學術界認爲高登在1959年首先提出，但實際上這個理論基礎最早可追溯至1938年，由經濟學家約翰·伯爾·威廉士(John Burr Williams)的《投資價值理論》(Theory of Investment Value)。

股利折現模型認為，股票價格只是市場供需關係的表現，不一定能反映出股票的真正價值，股票的價值應該取決於公司持續經營的狀況，而這個可以由公司逐年發放的股利看出，因為股利發放多寡與公司的經營業績有關，這是公司的正現金流，所以股東權益的當前價值，會等於其未來所獲得的股利現值之和。

簡單來說，股利折現模型是以適當的貼現率，將股票未來預計派發的股息折算為現值，以評估股票的價值，這個價值是指內在價值，也就是指股票本身應該具有的價值，而非市場價格。

• 股票內在價值(合理價值)：用股票每年股利收入的現值之和來評價。
• 股利：公司給予股票股東的報酬，按股東持股比例來分配利潤，每股股票分到的利潤就是股利。

股利折現模型的公式如何計算？

股利折現模型有很多公式變體，依股利發放的不同會使用不同的公式，而最常使用的是高登成長模型。

股利折現模型公式1：單期股利折現模型

單期股利折現模型公式：V0 = (D1 ÷ 1+r)+ (P1 ÷ 1+r)

適用：想確定從現在開始的一個時期(通常是一年內)，股票的內在價值。

V0：股票當前價值
D1：未來預估股利
P1：從現在起某個時期內的股票價格
r：折現率(預期報酬率)，透過CAPM(資本資產定價模型)來計算。

單期DDM通常假設投資人只準備持有該股票一年，由於持有期短，預計該股票產生的現金流量為單筆股息支付和相應股票的售價。

為了確定股票的當前價格，必須計算未來股息支付的總和、估計售價的總和，並將其折現回它們的現值。

股利折現模型公式2：多期股利折現模型

多期股利折現模型公式：V0 = D1 ÷ (1+r)1 + D2 ÷ (1+r)2… Dn ÷ (1+r)n+ Pn ÷ (1+r)n

適用：預測不同時期的股利支付。

V0：股票當前價值
D1：未來預估股利
P1：從現在起某個時期內的股票價格
r：折現率(預期報酬率)，透過CAPM(資本資產定價模型)來計算。

多期股利折現模型是單期股利折現模型的延伸，在這個模型中，投資人預期會持有一檔股票多個時期，多期模型變化需要預測不同時期的股利支付。

多期DDM的投資人，預期會在多個時段內持有股票，因此預期未來現金流將包括許多股利支付，以及持有期結束時股票的預計價格。

股利折現模型公式3：高登成長模型

高登成長模型公式：V0 = D1 ÷ (r – g)

適用：股利持續成長、穩定的公司。

V0：股票當前價值(股票合理價)
D1：未來預估股利
r：折現率(預期報酬率)，透過CAPM(資本資產定價模型)來計算。
g：預估未來股利成長率

最常被使用的公式是高登成長模型(Gordon Growth Model, 簡稱GGM)，這是以美國經濟學家邁倫·J.高登 ( Myron J. Gordon ) 的名字命名，

GGM公式假設公司會持續不斷發放股利，並且股利也會持續成長的情況下的估價模型。

高登成長模型計算方式是：V0股票合理價 = D今年股利 ÷ (r折現率-g股利成長率)

• V0：也有公式寫做P0，就是股票當前價值(股票合理價)。
• D：也就是未來預估股利。
• r：折現率(預期報酬率)，透過CAPM(資本資產定價模型)來計算。
• g：預估未來股利成長率，又分為一段、兩段、多段…的計算方式，預估越低越保守，也就是說如果g=0，就是股利無成長的公司，像利息穩定的債券。

股利折現模型計算範例 – 以高登成長模型為例

底下以最常用的高登成長模型來試算，

假設：投資人考慮買入每股110美元的公司，該公司 股利成本(r) 8%、明年將支付 每股3美元的股息(D1)、預計每年成長率為5% (g)。

計算方式：股票當前價值(內在價值) = 3 ÷ (8% – 5%) =100(美元)

根據高登成長模型來看，因為這檔股票目前股價是每股110美元，計算出來的內在價值是100美元，因此該股目前在市場上被高估了10美元。

股利折現模型的缺點是什麼？

股利折現模型在使用上有一些缺點，因為它只能評估會長期穩定支付股利的公司，而且認為股票的唯一價值是透過分紅的投資報酬(ROI)，

它假設公司的成長率穩定(也就是公式中的g在每年都一樣)，其實這幾乎是不可能的，有時候數據預估錯誤就會讓合理價相差很大。

股利折現模型的缺點1：只能評估穩定發放股利的公司

股利折現模型只能用來評估長期持續支付股利的股票，也就是說只適合用來評估穩定、成熟、會持續分配股利的公司，

畢竟如果股利極難預測，那考慮風險，估價出來的數字也需要大打折扣，意義有限。

例如許多處於早期成長階段、不分配股利的公司，這些公司早期在某些階段的獲利可能都需要持續投入資本支出，持續推升盈餘，卻不發任何股利，
或者是因為公司政策因素，認為資金留在公司能創造更高的報酬與成長，

在美國，許多企業的獲利，會採用股票回購來代替現金股利發放，甚至約有三分之一都是完全不發放股利。

也許公司在未來某天缺乏投資機會時會將獲利用股利配息配發出來，但在那天到來之前，因為不配發股利，也難以用股利作任何評估。

這類型不配息的企業，就無法使用股利折現模型，也代表用這類模型估價，必然會錯過一些不發放股利公司，例如：Google、FB、Amazon、波克夏等等。

對於這類公司，使用現金流折現模型，用自由現金流或其他項目，來代替股利的預估，會是比較好的做法。

股利折現模型的缺點2：需要許多假設條件

股利折現模型最大的缺陷就是，所使用的價值計算需要一些假設，例如未來成長率、所需的報酬率…等等，

這些未來數值通常是預測、猜測，換句話說，我們其實是在用猜出來的結果在估價，即便有一些評估，也只是增加確定性、讓估計更準，但未來並不會剛好等於預測。

例如預估股利的年成長率10%，但未來實際狀況，真的可能每年都成長10%嗎？

如果計算中的任何假設出錯，就會讓這個模型計算出來的股票價值有很大的偏差。

股利折現模型的缺點3：現金股利需要排除一次性收益及特殊的政策

企業過去穩定發放股利，就代表未來也會穩定發放股利嗎？不見得。

我們通常會根據過去的資訊來預估未來，

但首先，過去的資訊有可能在未來是無效的，例如企業賣土地或者賣掉事業體，當年總盈餘增加、股利發放金額暴漲，但這只是一次性的收益，在未來並不會持續。

有些公司可能會因為業外收入、折舊等因素，在某些時期發放超出它常態獲利能力的股利，

就算過去的股利資料都沒太大問題能明確反映企業的收益，未來也可能因為各種意外變數，導致股利發放產生跳躍性的劇烈變動，

這些因素都會導致預估出現偏差。

另外，發放股利屬於公司的政策，例如台積電在2013年以前的多年間，無論公司當年賺多賺少，都固定發約3元的現金股利，
雖然數字很穩定，但這導致後來隨著公司成長，股利與公司獲利有些脫鉤，如果當時投資人使用這數字來做股利折現模型估價，很可能難以給出合理的估價。

股利折現模型 vs 現金流量折現 有什麼差異？

• 股利折現模型(DDM)：用未來的股利折現到現在價值
• 現金流量折現(DCF)：用未來的現金流折現到現在價值

股利折現模型、現金流量折現這兩種都是常見的股票估價模型方法，將公司未來的現金流計算折現後的價值。

我認為從定義上來看，股利折現模型 屬於 現金流量折現模 型的一種分支

現金流折現模型其實計算方式和股利折現模型一樣，
差別在於選擇哪一種數據當成現金流，通常是用自由現金流來當成現金流量的計算，如果選擇股利來當成現金流，那就變成股利折現模型。
除了股利和自由現金流以外，也有些人會用EPS或其他盈餘或現金流數字來套入估價模型。

股利是各種現金流量中最為保守的一種，它會錯過很多公司，估出來的價值也偏低，可能結論都是股價偏貴，但能提供保守的估價，這也是股利折現模型被許多人使用的原因。

反之，現金流折現模型，允許採用自由現金流來預估，它可以評估的公司範圍更廣，但變數也更多一點。

股利折現模型 vs現金流量折現 差異比較

股利折現模型注意事項

以下市場先生補充幾個使用股利折現模型時的提示。

1. 小心價值陷阱

任何找出內在價值類的估價法，都要小心價值陷阱，也就是價格大幅下跌，獲利能力實際上也大幅衰退的公司。

我們在使用估價模型時，都是假設未來獲利能力或成長性會和過去一樣，但實際上並非如此。

一旦企業獲利能力下降衰退，未來股利也會發生大幅改變，因此當下的估價得到的不一定是真實價值。

可閱讀：如何避開價值陷阱？

2. 估價仍需考慮安全邊際

安全邊際是指考慮自己估價可能錯誤的情況下，在價格比估價還要更低時買進，

例如你估價時認為內在價值是100元，那麼100元買進嗎？如果等到90元或80元再買進，那麼就多出10~20元的空間，假設犯錯，可以少損失這些錢。

雖然股利折現模型本身已經相對保守，但企業股權投資本來就是變數巨大的事情，各種成熟穩定獲利的企業，依然可能因為競爭或者新的技術變革出現遭到取代，

安全邊際的好處是讓投資更加安全、損失的可能性減少或幅度降低，但代價就是這種機會可能更加稀少，而且依然有落入價值陷阱的可能性。

可閱讀：安全邊際是什麼？

3. 配息來自哪裡？

配息一般來自獲利，但並非絕對如此，實際上可能賺很多配很少，或者賺很少配很多的情況。

使用股利折現模型時，我建議也要觀察企業的 配息率 是否穩定，也就是盈餘與配息之間的比例，

配息率數字理論上應該要落在一個穩定的區間內。

可閱讀：配息率是什麼？

4. 預估數字盡可能保守

未來沒人知道，我們僅能參考過去的一些資料來判斷。

但採用保守一點的估計，也是另一種方式。

比方說，過去每年股利成長率都10%，你就估未來也會每年成長10%嗎？

如果是我，可能會估用10%成長5年、用5%成長5年，隨後零成長，用這方式來估價，因為這比較符合現實，沒有企業可以無止盡成長的。

對未來股利，尤其是像成長率這種影響巨大的變數，都盡可能保守會比較好。

5. 耐心等待

股利折現模型的估價通常相對保守，因此算出來的內在價值，通常會讓你覺得股價現在很貴、沒東西可以買，在多頭時期尤其如此。

這邊得說，這是很正常的情況。

耐心等待是這類價值投資方法必備的心理素質，無論進場之前或進場之後都是如此。

結論：投資人該如何使用股利折現模型？

股利折現模型只是股票價值評估的其中一種方法，可以做為參考但不要當成唯一的方法來使用，

換句話說，你不要因為股利折現模型告訴你這檔股票很便宜就買它，也不要因為股利折現模型指出某檔股票很貴就避開它。

它就是一個輔助判斷價位的工具，也僅適合用在股利穩定容易預估的企業類型上，用在其他類型的企業都要預期數字會出現落差。

市場先生建議，盡量在簡單的企業，也就是財務上高確定的企業上去使用它。

股利折現模型我認為屬於是一種保守的思考方式，因此它也指適用保守的成熟企業，大多都是成立許多年、業務單純、獲利穩定的企業，少部分才會是成長的企業。

甚至考慮到像是美國習慣以股票回購來代替配息，對於其他大多數企業，我認為用現金流量估價法，會比股利估價模型得到更有意義的資訊。

股利折現模型的運用方法：

1. 可以當一種股票估值參考的方式，但請搭配其他數據一起搭配查看。
2. 股利折現模型只適合計算穩定發放股利的公司。
3. 使用時也可以搭配安全邊際的概念，意思就是當你算出合理價後，再打個8折當做進場價格。

最後額外分享兩篇文章：

1. 股息貴族股票：連續20年以上穩定配息且配息成長的公司？

2. 企業經濟護城河：如何分析企業在未來能否保持盈餘成長，不會輕易因競爭衰退？

本文為資訊整理與觀念教學分享，無任何投資推薦之意，投資必定有風險，投資前務必自行研究分析判斷。

更多相關文章：

1. 現金流量折現法是什麼？有什麼優點與缺點？

2. WACC加權平均資本成本是什麼？WACC公式及現金流折現估價

3. 折現率是什麼意思？利率高低代表什麼意思？

4. 現值、終值、年金是什麼意思？公式如何計算？ – 認識貨幣時間價值

更多投資入門學習：

1. ETF投資教學懶人包

2. 基金投資教學懶人包

3. 理財第一堂課：認識現金流

4.  我的投資理財書單分享

5. 美股ETF線上課程

加入市場先生FB社團，充實更多理財好知識

50歲之前想退休一定要懂理財，解決投資的煩惱！

市場先生開了一堂的「用美股ETF創造穩定現金流」教學課程，
這堂課程會從基礎入門、資料查詢到實際操作，
教你學會建立一個穩定的全球ETF投資組合，目前累積已經有將近2000位同學上課。

線上課程》美股ETF創造穩定現金流線上課程連結

如果覺得這篇文章有幫助，
幫我按個讚，分享給更多人看到，謝謝！